2025年，全球銅市場正經歷一場由美國潛在進口關稅引發的深層動蕩。特朗普政府依據232條款對銅產品展開的調查（原定270天期限），雖未最終落錘，卻已徹底改寫全球銅貿易流向與定價邏輯。截至6月17日，COMEX銅庫存較年初暴增120%至175,954噸，而LME庫存卻持續萎縮至114,475噸，其中50,850噸現貨庫存創2023年7月以來新低。這場看似由政策不確定性催生的庫存遷徙，實則暴露出傳統定價體系的脆弱性，以及全球產業鏈對地緣政治風險的高度敏感。
關稅套利驅動下的貿易流向逆轉
當前COMEX銅合約相對LME期銅的溢價維持在每噸980-1,025美元區間，較2月調查啟動時擴大47%。這一價差不僅完全覆蓋市場預估的10%關稅成本，更催生出一波跨大西洋套利潮。美國4月精煉銅進口量達21.3萬噸，同比激增132%，其中智利銅占比從2024年的38%躍升至75%，CME交割品牌清單的局限性進一步強化了這種集中度。值得注意的是，澳大利亞、比利時等非傳統供應國對美出口量激增，甚至中國也出現5萬噸銅經保稅區轉口至美國的罕見操作。
全球庫存版圖的重構邏輯
LME注冊倉庫中智利品牌銅庫存已從2024年底的25,150噸銳減至75噸，而中國1-4月智利銅進口量同比下降44%，印證著全球銅資源正被美國市場虹吸。這種抽水效應導致LME現貨升水飆升至89美元/噸，創2023年8月以來新高，場外庫存亦下滑20,300噸至30,188噸。與之形成鮮明對比的是，COMEX庫存以日均2,500噸的速度膨脹，注銷倉單比例持續低于5%，暗示這批銅短期內并無出庫計劃。
定價權爭奪與遠期曲線異動
庫存失衡直接沖擊全球銅價傳導機制。LME三個月期銅對現貨的貼水結構正在逆轉，6月17日現貨升水達88美元/噸，而上海期貨交易所注冊庫存雖較春節峰值下降62%至101,943噸，其遠期曲線仍呈現25美元/噸的升水狀態。這種跨市場價差結構表明，交易員正在為潛在的美國關稅落地定價——若232條款最終實施，LME銅價或將面臨下行壓力，而COMEX則可能因本土供應充裕出現回調。
市場失衡的連鎖反應
當前格局已產生多重衍生效應：其一，俄羅斯及中國品牌銅占LME庫存比例升至63%，引發市場對交割品牌風險的擔憂；其二，美國精煉銅進口量前四月達45.5萬噸，相當于2024年同期的2.3倍，若關稅豁免期結束，這些庫存或成"燙手山芋"；其三，中國精煉銅進口結構發生質變，非洲剛果（金）銅占比首次突破40%，折射出全球供應鏈的區域化重組。
未來演變的關鍵節點
隨著232條款調查進入最后決策窗口（預計最晚8月落地），市場正面臨三重博弈：一是特朗普政府是否會將關稅作為談判籌碼；二是LME庫存見底后，非俄羅斯產銅的溢價空間；三是COMEX庫存累積對北美現貨市場的潛在沖擊。可以預見，在關稅靴子落地前，全球銅市將維持"美國吸金、他國失血"的失衡狀態，而這場由政策風險催生的庫存遷徙，或將重塑未來十年的全球銅貿易格局。
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